BOND MAGAZINE - fixed

„Die Anleihe kostet uns etwa 2,5 Mio. Euro Zinsen
Seite 8
pro Jahr, unser EBITDA erreicht rund 5 Mio. Euro jährlich“
QE der EZB –
Nutzlos und gefährlich
Seite 15
Interview mit Dr. Thomas Bone-Winkel,
CFO, Apassionata Entertainment GmbH
Dr. Daniel Hartmann,
Senior Analyst Economics, Bantleon
FLASH
B OND M AGAZINE
DAS MAGAZIN FÜR EMITTENTEN UND INVESTOREN AM ANLEIHENMARKT
4. Jahrgang – Ausgabe 82 – 25.03.2015 – www.fixed-income.org – 7,50 Euro
Inhalt
Apassionata Entertainment
emittiert Anleihe
25.03.2015
Kurz notiert
Deutsche Rohstoff AG,
Nordex AG
Seite 4
Neuemissionen
Apassionata Entertainment
Seite 6
Interview mit
Dr. Thomas Bone-Winkel,
Apassionata Entertainment
Seite 8
Investment
Kommentar
Keine Angst vor
Anleihenknappheit
Seite 10
Analyse KION Group
Seite 12
Text: Christian Schiffmacher
Man on Convertibles
Seite 14
Wandelanleihen von Edelstahlproduzenten sind alles andere
als rostig
QE der EZB –
Nutzlos und gefährlich
Seite 15
Impressum
Seite 14
ie Apassionata-Gruppe errichtet einen
Pferdeerlebnispark in München. Der
Apassionata-Park ist ein emenpark auf einer Fläche von 5,4 Hektar. Etwa 100 Pferde
verschiedenster Rassen sind das Herz des
Parks. Im Parkgelände finden die Gäste zwölf
verschiedene emenhäuser. Inmitten dieses
emenparks befindet sich der ApassionataShowpalast, ein speziell für diesen Anlass
konzipiertes eater. Der Park ist saisonal unabhängig, d.h. bei gutem wie auch bei
schlechtem Wetter nutzbar.
D
Zur Finanzierung eines Pferdeerlebnisparks
mit Apassionata-Show plant die Apassionata
Entertainment GmbH die Emission einer 5-
jährigen Anleihe mit einem Kupon von
8,125%. Das Gelände des Erlebnisparks befindet sich in unmittelbarer Nähe der Münchener Allianz-Arena und der U-Bahn-Haltestelle München-Fröttmaning. Die bislang
schuldenfreie Gesellschaft profitiert dabei insbesondere von den Umsätzen der etablierten
Apassionata-Tour, die klar profitabel ist.
Da die Zinsen für die Anleihe voraussichtlich
allein vom bisherigen Tourgeschäft bedient
werden können, erscheint das Chance-Risiko-Profil attraktiv.
Weiter auf Seite 6.
Aktuelle Neuemissionen
Emittent
Enterprise Holdings
Apassionata Entertainment
Deutsche Real Estate
Funds Advisor
Zeichnungsfrist
19.03.– 26.03.2015
26.03.– 27.03.2015
Ende März
Kupon
7,000%
8,125%
n.bek.
Seite
Ausgabe 80
6–8
n.bek.
Wichtige Termine
Emittent
Ekotechnika
Termin
Event
30.03.– 02.04.2015 Gläubigerversammlung
(Abstimmung ohne Versammlung)
BOND MAGAZINE FLASH | Ausgabe 82 | 25.03.2015 | www.fixed-income.org
www.oddoseydler.com
ODDO SEYDLER BANK AG – Schillerstrasse 27-29 – 60313 Frankfurt am Main
EDITORIAL
Varoufakis hat uns nicht den Mittelfinger gezeigt,
die Qualität von Mittelstandsanleihen wird
besser und nächste Woche kommt der Osterhase
as Video von Yanis Varoufakis hat ganz schön für Aufregung gesorgt. Hat er uns nun
den Mittelfinger gezeigt, oder nicht? Bei Mittelstandsanleihen sind die meisten Marktteilnehmer schon eher einer Meinung. Die Qualität wird besser – höre ich häufig. Viel
schlechter wäre wohl auch nicht gut.
D
Christian Schiffmacher
Chefredakteur
Doch worauf ist diese Hoffnung begründet? Welche Emissionen gab es in diesem Jahr? Nur
die der Neue ZWL Zahnradwerk Leipzig GmbH. Zugegeben, das Unternehmen gefällt
mir recht gut. Aber die zweite Anleiheemission hat die Bilanzstruktur und das Rating des
Unternehmens nicht verbessert. Aktuell emittieren zudem Enterprise Holdings Limited,
Apassionata Entertainment GmbH und die Deutscher Studenten Wohn Bond I S.A. Mittelstandsanleihen. Gibt es Grund zur Annahme, dass die Qualität in Mittelstandssegmenten durch diese Emissionen besser wird? Enterprise Holdings hat bereits 2012 eine Anleihe
emittiert, die sich positiv entwickelt hat (siehe BOND MAGAZINE 80). Bei Apassionata
passen die bondspezifischen Kennzahlen und die Tour ist bisher klar profitabel. Bei Studentenwohnheimen (Deutscher Studenten Wohn Bond I S.A.) übersteigt die Nachfrage
seit Jahren das Angebot. Doch muss man ein Investmentvehikel, das eher an einen geschlossenen Fonds erinnert, in eine Mittelstandsanleihe packen?
Eines fällt bei allen aktuellen Emissionen auf: Zunächst gab es eine umfangreiche Roadshow, das Management von allen drei Emittenten hat sich gründlich Zeit genommen, Geschäftsmodell und Strategie zu präsentieren – jedenfalls vor institutionellen Investoren.
Dann folgte die Prospektbilligung und sofort danach begann die Zeichnungsfrist. Wir hatten keine Gelegenheit, die Emittenten persönlich zu treffen. Apassionata zumindest war
um telefonischen Kontakt bemüht. Die Kommunikation gegenüber Presse und Privatanlegern war, bei allen drei Emissionen, nicht optimal. Kommunikationsagenturen können
eben nur so gut sein wie Banken sie lassen.
Aber wenigstens die Qualität bei Mittelstandsanleihen soll besser werden – nächste Woche
kommt jedenfalls der Osterhase.
Eine interessante Lektüre wünscht Ihnen
Christian Schiffmacher
BOND MAGAZINE FLASH | Ausgabe 82 | 25.03.2015 | www.fixed-income.org
3
KURZ NOTIERT
Deutsche Rohstoff AG: Cub Creek
Energy akquiriert weitere Flächen im
Wattenberg-Feld
Cub Creek Energy (CCE), Öl- und
Gastochter der Deutsche Rohstoff AG in
den USA, hat ein Joint Development
Agreement mit einem privaten Öl- und
Gas-Produzenten für eine Fläche im Kernbereich des Wattenbergfeldes in Colorado
geschlossen. Es handelt sich um insgesamt
rund 2.000 acres (8,1 km²) prospektive Gebiete im nordwestlichen Teil des Feldes.
Cub Creek wird diese Flächen als Betriebsführer (Operator) entwickeln. Cub Creek
leistet keine Vorabzahlung.
Dollar attraktiv sind. Das Management
geht darüber hinaus davon aus, dass durch
den starken Rückgang der Ölpreise in den
vergangenen Monaten eine deutliche Reduzierung der Kosten pro Bohrung erreicht
werden kann.
leicht über den Erwartungen und um
16,7% über dem Vorjahr lag. Durch die anhaltend positive Book-to-bill-Quote erhöhte sich der fest finanzierte Auftragsbestand zum Bilanzstichtag weiter auf 1.462
Mio. Euro (2013: 1.259 Mio. Euro).
Die zweite US-Tochtergesellschaft der
Deutsche Rohstoff AG, die Elster Oil &
Gas, wird zunächst fünf Bohrungen auf der
sogenannten Magpie-Fläche als Non-Operator mitentwickeln. Diese werden Ende
März 2015 beginnen. Der Beginn weiterer
Bohrungen hängt ganz wesentlich von der
Entwicklung des Ölpreises ab.
„Das Auftragsbuch und das derzeit starke
Momentum in der Nachfrage für unsere
Produkte bilden eine gute Grundlage für
eine weiterhin positive Entwicklung im laufenden Jahr“, sagte Dr. Jürgen Zeschky bei
der Vorstellung der Bilanz in Frankfurt. Dabei geht das Management von einem abermals zweistelligen Wachstum im Umsatz
auf 1,9 bis 2,1 Mrd. Euro aus. Zudem arbeitet das Unternehmen daran, seine EBITMarge 2015 weiter auf 5 bis 6% zu verbessern.
Cub Creek Energy, mit Sitz in Denver, Colorado, war im Juni 2014 als Nachfolgerin
der Tekton Energy gegründet worden. Die
Deutsche Rohstoff hält derzeit einen Anteil
von 74%. Im gleichen Feld, nur einige Meilen weiter nördlich, hatte die von der Deutsche Rohstoff 2011 mitgegründete Tekton
Energy (jetzt Elster Oil and Gas) im Mai
2014 ihre wesentlichen Vermögensgegenstände für 200 Mio. USD verkauft. Elster
verfügt noch über 50% Anteil (rund 700
acres bzw. 2,83 km²) an einer Fläche namens Magpie, die sich ebenfalls unweit der
jetzt erworbenen Gebiete befindet.
Die Größe der neu erworbenen Leases entspricht dem Anteil der im Mai 2014 erfolgreich verkauften Flächen rund um die
Stadt Windsor, auf dem die Beteiligung
Tekton Energy der Deutsche Rohstoff zuvor zahlreiche Bohrungen abgeteuft hatte.
Das Management von Cub Creek geht davon aus, in den nächsten drei Jahren bis zu
50 Horizontalbohrungen auf den neuen
Flächen niederbringen zu können. Cub
Creek wird kurzfristig beginnen, die entsprechenden Genehmigungen einzuholen.
Bereits im Januar hatte Cub Creek in der
Nähe Leases übernommen, auf denen derzeit bis zu zwölf Horizontalbohrungen vorbereitet werden. Diese Flächen wird Cub
Creek ebenfalls als Operator entwickeln.
omas Gutschlag, CEO der Deutsche
Rohstoff, sagte: „Mit dieser Akquisition sowie den Flächen unserer zweiten US-Beteiligung Elster Oil and Gas verfügen wir bereits wieder über ein genauso attraktives
Portfolio wie die frühere Tekton Energy.
Dank der niedrigeren Ölpreise konnten wir
alle Flächen zu guten Konditionen sichern.“
Aufgrund der eigenen technischen Analysen erwartet das CCE-Management, dass
die erworbenen Flächen wirtschaftlich ab
einem WTI-Ölpreis von ungefähr 40 US4
Nordex plant weiteres Wachstum
Auf Basis des Konzernabschlusses bestätigt
Nordex seine im Februar gemeldeten Eckdaten zum Geschäftsjahr 2014. Hiernach
hat die Gruppe ihren Umsatz im Geschäftsjahr 2014 um rund 21% auf 1.734,5
Mio. Euro erhöht. Das Ergebnis vor Zinsen und Steuern verbesserte sich um 76%
und betrug 78,0 Mio. Euro. Der Konzerngewinn hat sich auf 39,0 Mio. Euro nahezu
vervierfacht (2013: 10,3 Mio. Euro). Der
der Free Cashflow ist auf 88,7 Mio. Euro
(2013: 23,8 Mio. Euro) gestiegen.
Im Jahr 2014 erzielte Nordex einen Auftragseingang, der mit 1.754 Mio. Euro
BOND MAGAZINE FLASH | Ausgabe 82 | 25.03.2015 | www.fixed-income.org
Zeschky: „An unseren strategischen Projekten – also der forcierten Produktentwicklung, dem Programm zur kontinuierlichen Produktkostensenkung, einer effizienten Projektabwicklung und dem Ausbau des Bereichs Service – halten wir fest.
Bis zum Jahr 2017 wollen wir unsere Ertragslage so deutlich verbessern und auch
im Volumen weiter wachsen. Für den mittelfristig erzielbaren Umsatz sind wir heute
optimistischer.“ Nordex hatte seine Mittelfristplanung im September 2014 vorgestellt
und wird sie im Laufe des Jahres aktualisieren.
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NEUEMISSIONEN
schmied, Pferdepflegecenter, Reithalle, etc.)
werden ohnehin für den Show-Betrieb benötigt und erhöhen die Kosten daher nur
marginal, den Mehrwert für die Besucher
allerdings um ein Vielfaches. Der Park wird
auch über einen Biergarten verfügen, der an
diesem Standort (direkt neben der U-BahnHaltestelle Fröttmaning und der AllianzArena) wohl stark frequentiert werden
dürfte.
Die Planung für den Park in München ist
bereits abgeschlossen. Nach erfolgreicher Anleiheemission werden die Bauaufträge erteilt
und der Park im Wesentlichen 2015 errichtet. Die erste Vorstellung im eigenen eater ist für Januar 2016 geplant. Der emenpark um das eater herum soll dann
im Sommer 2016 eröffnet werden. Die Stadt
München hat am 27. Februar 2015 die Baugenehmigung für die Errichtung des Apassionata-Parks antragsgemäß erteilt. Die
Emittentin plant, noch im Jahr 2015 die wesentlichen Baumaßnahmen des ApassionataParks in München mit Ausnahme der Landschaftsgestaltung abgeschlossen zu haben. Im
April 2015 wird die Emittentin mit den Kartenvorverkäufen für die Eröffnungsgala im
Januar 2016 beginnen. Das Jahr 2015 wird
durch den Bau des Apassionata-Parks in
München und das Management der Apassionata-Tour 2014/15 sowie den Aufbau der
Apassionata-Tour 2015/16 geprägt sein.
Mittelverwendung
Der Emissionserlös soll in voller Höhe für
die Finanzierung der Errichtung und des Betriebs des Apassionata-Parks München verwendet werden. Des Weiteren stammen die
finanziellen Mittel für die Errichtung und
den Betrieb des Parks aus der Beteiligung
von Eigenkapitalinvestoren in Höhe von 10
Mio. Euro sowie aus Eigenmitteln.
Stärken/Chancen
• Etabliertes Tourgeschäft mit konstanten
Umsätzen und hohen Margen
• Gesellschaft ist bislang schuldenfrei
• Einnahmen aus dem Tourgeschäft sichern
die Zinszahlung der Anleihe
• Zinsdeckungsgrad dürfte auch nach Anleiheemission recht gut sein
• umfangreiche Covenants
• ausgezeichneter Standort (direkt neben
U-Bahnhaltestelle München-Fröttmaning
und Allianz-Arena)
Schwächen/Risiken
• Mangelnder Erfolg der Shows bzw. des
Erlebnisparks
• Konzeptions- und Projektrisiken
Fazit
Apassionata konnte für den geplanten Pferdeerlebnispark einen ausgezeichneten
Standort direkt neben der U-Bahn-Haltestelle München-Fröttmaning und der Allianz-Arena gewinnen. Die Apassionata Entertainment GmbH profitiert von der Bekanntheit der Apassionata-Tour. Diese generiert seit Jahren stabile Umsätze und hohe
Margen. Das bislang schuldenfreie Unternehmen dürfte die Zinsen für die Anleiheemission allein von den Erträgen der
Apassionata-Tour bedienen können. Das
Chance-Risiko-Profil ist damit attraktiv, vieles spricht für einen Erfolg der Emission.
Tab. 2: Eckdaten der ApassionataAnleihe
Emittent
Apassionata Entertainment
GmbH
Zeichnungsfrist
26.03.– 27.03.2015
Kupon
8,125%
Rating
kein Rating
Laufzeit
5 Jahre (01.04.2015 – 31.03.2020)
Rückkaufmöglichkeit nach zwei Jahren zu 104%,
durch Apassionata
nach drei Jahren zu 103%,
nach vier Jahren zu 102%
Stückelung
1.000 Euro
Segment
Freiverkehr, Börse München
ISIN
DE000A14J884
Bookrunner
youmex Invest AG
Internet
www.apassionata.com
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7
NEUEMISSIONEN
„Die Anleihe kostet uns etwa
2,5 Mio. Euro Zinsen pro Jahr,
unser EBITDA erreicht
rund 5 Mio. Euro jährlich“
Dr. Thomas Bone-Winkel, CFO, Apassionata Entertainment GmbH
Interview
ie Apassionata Entertainment GmbH
plant durch die Emission einer Anleihe im
Volumen von 30 Mio. Euro den Bau eines Pferdeerlebnisparks mit permanenter Spielstätte in
München zu finanzieren. Im Gespräch mit dem
BOND MAGAZINE erläutert CFO Dr. omas Bone-Winkel die Strategie und das Finanzierungskonzept.
D
BOND MAGAZINE: Bitte erläutern Sie das
Konzept des Apassionata Erlebnisparks.
Bone-Winkel: Apassionata ist in den vergangenen Jahren zu einer der bedeutendsten
Live-Entertainment-Shows avanciert. Mit
mehr als 450.000 verkauften Tickets pro Jahr
zählt Apassionata zusammen mit König der
Löwen und dem Cirque du Soleil zu den TopDrei-Events dieses Bereichs in Europa. Mit
diesem Erfolg und unserer Erfahrung im Rücken haben wir uns entschieden, zusätzlich zu
dem Tourgeschäft einen ganzjährig geöffneten stationären Erlebnispark auf einem Gelände mit einer Fläche von 54.000 Quadratmetern zu errichten. Es wird der erste Pferdefreizeitpark der Welt: Wir verdoppeln damit unser Angebot, verstetigen unseren Erfolg und schaffen Synergien, die sich positiv
auf die Profitabilität unserer Gruppe auswirken.
BOND MAGAZINE: Wie läuft Ihr Stammgeschäft?
Bone-Winkel: Mit der laufenden Tour besuchen wir 29 Städte in Europa. Es werden
weitere Städte hinzukommen, geplant sind
derzeit 34. Innerhalb der kommenden beiden
Jahre soll die Anzahl der Vorstellungen von
100 auf 120 ausgebaut werden. Die Touren
finden jeweils im Winterhalbjahr statt. Die
Umsätze liegen derzeit bei über 20 Mio. Euro,
das EBITDA bei rund 5 Mio. Euro, bereinigt
um interne Verrechnungen. Eine weitere Aus8
dehnung der tourenden Show ist nicht beabsichtigt, weil eine en suite Produktion, also
ein stationäres eater, mit mindestens 30%
EBITDA-Marge sehr viel profitabler betrieben werden kann als eine Tour, die eine
EBITDA-Marge von höchstens 25% erreicht.
BOND MAGAZINE: Könnten Sie aus den
Erlösen des Stammgeschäfts die Anleihe vollständig bedienen?
Bone-Winkel: Da hätten wir mit der Konkurrenz zur nahe gelegenen Allianz-Arena
nicht mithalten können. Und jetzt haben wir
mehr Stars mit mehr Beinen, die eben eine Attraktion der besonderen Art bieten.
BOND MAGAZINE: Wie lange läuft der
Pachtvertrag für das Grundstück?
Bone-Winkel: Der Pachtvertrag läuft zwölf
Jahre.
Bone-Winkel: Ja. Die Anleihe kostet uns
etwa 2,5 Mio. Euro Zinsen pro Jahr, unser
EBITDA erreicht rund 5 Mio. Euro jährlich.
BOND MAGAZINE: Mit welchen Besucherzahlen rechnen Sie?
BOND MAGAZINE: Wo genau ist der Erlebnispark geplant?
Bone-Winkel: Wir kalkulieren mit 300.000
Show- und 600.000 Parkbesuchern pro Jahr.
Bone-Winkel: Er wird in München errichtet,
in Fröttmaning, unmittelbar an der U-Bahn
und in direkter Nachbarschaft zur AllianzArena. Die Besucher der Allianz-Arena, die
mit der Bahn anreisen, werden also auch an
unserem Park vorbei laufen und aufmerksam.
BOND MAGAZINE: Wie skalierbar ist das
Geschäftsmodell?
BOND MAGAZINE: Weshalb haben Sie
sich für den Standort München entschieden?
Bone-Winkel: Wir planen zunächst mit sechs
Shows pro Woche. Je nach Zuspruch können
wir das Programm auf 14 Shows pro Woche erweitern. Der Park ist auf eine Kapazität von 1,8
Millionen Zuschauer pro Jahr ausgelegt. Darüber hinaus werden wir die Eröffnung weiterer
Parks an anderen attraktiven Standorten prüfen.
Bone-Winkel: München ist für APASSIONATA der Top-Standort nach der Erfahrung
aus zwölf Jahren Tour mit dem Besuch von
nahezu 70 Städten in Europa. Im Durchschnitt verkaufen wir 14.000 Tickets pro Wochenende, in München sind es 29.000 Eintrittskarten. Der durchschnittliche Ticketpreis
in München beträgt 54 Euro gegenüber 42
Euro je Ticket im Durchschnitt der anderen
Tourstädte. Gleichzeitig herrscht in München
der geringste Wettbewerb im Bereich Live Entertainment und Family Entertainment.
Das Interview führte Christian Schiffmacher.
BOND MAGAZINE: Wäre an dem Standort ein Biergarten ohne Pferdeerlebnispark
nicht wirtschaftlich sinnvoller?
Der Text wurde gekürzt. Das vollständige Interview ist unter www.fixed-income.org >
„Neuemissionen“ zu finden.
BOND MAGAZINE FLASH | Ausgabe 82 | 25.03.2015 | www.fixed-income.org
BOND MAGAZINE: Welche Besucherzahlen müssen Sie beim Erlebnispark und bei der
Pferdeshow mindestens haben, um den Break
Even zu erreichen?
Bone-Winkel: Um den Break Even zu erreichen, müssen wir jährlich 150.000 Showund 300.000 Parkbesucher für APASSIONATA begeistern.
WIR GRATULIEREN
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Das youmex-Team gratuliert von Herzen der SNP Schneider-Neureither
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„Danke für Ihr Vertrauen in unser Team!“
Andreas Wegerich, CEO (youmex Invest AG)
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INVESTMENT
Keine Angst vor Anleihenknappheit
Text: Karsten Junius, Chefvolkswirt, Bank J.
Safra Sarasin
eit die Europäische Zentralbank begonnen hat, Staatsanleihen zu kaufen, bewegt die Rentenmärkte ein ema: Ist der
Markt ausreichend liquide, dass die EZB
ihre Bilanzsumme wie geplant um 60 Mrd.
Euro pro Monat ausweiten kann? Und was
passiert, wenn das Angebot austrocknet, da
beispielsweise Pensionskassen sich von ihren Beständen nicht trennen? Werden dann
die Kriterien aufgeweicht und andere Wertpapiere gekauft? Wer ein gutes Gedächtnis
hat, der kennt die ematik bereits. Als die
Clinton-Administration in den USA mehrere Jahre Haushaltsüberschüsse erwirtschaftet hat, wurde spekuliert, ob eine
Knappheit an US-Staatsanleihen zu Verwerfungen an den Rentenmärkten führen
könnte. Dazu war es dann nie gekommen,
da steigende Staatsdefizite schon bald wieder zu höherer Emissionstätigkeit geführt
hatten.
S
Der gleiche Ausgang wäre für das Euroland
nicht zu hoffen. Die Sorge vor sich verknappendem Angebot an Obligation ist
dennoch übertrieben. Dies liegt vor allem
daran, dass das primäre Ziel der EZB die Inflationsrate ist und nicht die Bilanzsumme.
Die Ausweitung der Bilanzsumme ist lediglich ein Mittel, mit dem die EZB versucht
Finanzmarktentwicklungen anzustoßen, die
10
zu mehr Wachstum und höherer Inflationsentwicklung führen sollen. EZB-Präsident Draghi hatte bereits im November explizit dargestellt, welche Effekte er von
quantitativer Lockerung erwartet, nämlich
niedrigere Zinsen, höhere Vermögenspreise
und einen schwächeren Wechselkurs. Führen soll dies dann zu einem höheren Angebot und Nachfrage nach Krediten, mehr Investitionen, einem stärkeren privaten Konsum und höheren Exporten und so zu mehr
Wachstum und Inflation. Den Zwischenschritt auf den Finanzmärkten hat die EZB
bereits sehr früh erreicht. Fortsetzen muss
sie ihr Programm dennoch, sonst würden
die Märkte wieder auspreisen, dass die EZB
bis mindestens September 2016 am Markt
aktiv bleibt. Allerdings könnte man diskutieren, ob sich das Volumen der Käufe reduzieren ließe. Die EZB könnte damit die
Vermögenspreise hoch- und die Zinsen und
den Euro niedrighalten, bräuchte aber weniger Risiken auf ihre Bilanz zu nehmen.
Entscheidendes Kriterium dafür werden die
Inflationsprojektionen im Juni sein. Sollte
die EZB in ihren vierteljährlichen Wirtschaftsprojektionen zu dem Schluss kommen, dass die Inflation mittelfristig doch
höher ist als bislang geschätzt, dann wäre es
möglich, auch weniger als monatlich 60
BOND MAGAZINE FLASH | Ausgabe 82 | 25.03.2015 | www.fixed-income.org
Karsten Junius, Chefvolkswirt,
Bank J. Safra Sarasin
Mrd. Euro zu kaufen. Gesagt hat die EZB
dies bislang so nicht. Aber da das Ende der
quantitativen Lockerung von der Erreichung der Inflationsnorm abhängig gemacht wurde, sollte auch ein kürzeres und
kleineres Programm möglich sein. Der
schwache Euro spricht dafür, dass die Inflationsprognosen im Juni angehoben werden.
Vielleicht wäre das bereits eine gute Gelegenheit, die monatlichen Käufe etwas zu
drosseln. Die Knappheitsdiskussion wird
sich dann von selbst erübrigen.
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INVESTMENT
KION Group S.A.
Übererfüllung der Prognose 2014 sowie weiteres profitables Wachstum erwartet
Text: Cosmin Filker, Dominik Gerbing
ie KION Group S.A. hat zum
06.02.2013 über ihre Tochtergesellschaft, die KION Finance S.A., eine 7-jährige Anleihe mit einem Zinssatz zu 6,75%
emittiert. Dabei bietet die KION Group
sämtliche Leistungen von der Entwicklung
über die Produktion bis hin zu umfassenden Service- und Finanzierungsleistungen
im Bereich der Flurförderzeuge an und ist
weltweit mit den drei globalen Marken
Linde, STILL und Baoli am Markt präsent.
Über die lokalen Marken Fenwick in Frankreich und OM STILL in Italien sowie Voltas in Indien deckt die KION Group die
entsprechenden regionalen Märkte ab.
D
Während der Jahresverlauf 2014 bis zum
dritten Quartal bereits erfolgreich verlief
und sowohl die Umsatzerlöse als auch die
Auftragseingänge im Vergleich zum Vorjahreszeitraum gesteigert werden konnten,
führte ein sehr starkes viertes Quartal zu einem Rekordjahr für die Unternehmensgruppe sowie zu einer Übererfüllung der zuvor getroffenen Prognosen.
Die Umsatzerlöse lagen 2014 mit 4,68 Mrd.
Euro um 4,1% über dem Niveau des Vorjahres mit 4,49 Mrd. Euro. Dabei konnte
der Konzern in allen Bereichen ein Umsatzwachstum erzielen. Innerhalb des größten Geschäftssegments Linde Material
Handling (LMH), in welchem die Marken
Linde, Fenwick und Baoli enthalten sind,
konnten die Umsatzerlöse von 2,88 Mrd.
Euro 2013 um 6,8% auf 3,08 Mrd. Euro
gesteigert werden. Noch stärker wuchs das
Geschäftssegment Linde, welches ein
Wachstum von 1,72 Mrd. Euro um 7,8%
auf 1,85 Mrd. Euro verzeichnete. Regional
betrachtet trugen vor allem West- und Osteuropa sowie der asiatische Markt zum
Wachstum des Konzerns bei.
Gleichzeitig wurde 2014 das um Akquisitionseffekte bereinigte EBIT überproportional zum Umsatz um 6,0% auf rund 443,00
Mio. Euro gesteigert (VJ: 416,50 Mio.
Euro). Einhergehend damit hat sich die bereinigte EBIT-Marge von 9,3% auf 9,5%
erhöht. Die Verbesserung des unbereinigten
und bereinigten EBIT sowie der dazugehörigen Marge wurde dabei von allen Segmenten getragen. Nach Abzug eines deutlich verbesserten Finanzergebnisses sowie
entsprechender Steueraufwendungen ergibt
sich auf Basis der vorgelegten Zahlen ein
Konzernjahresüberschuss von 178,20 Mio.
Euro und somit 26,4% mehr als noch im
Vorjahr mit 138,40 Mio. Euro.
Darüber hinaus stieg der Free Cashflow von
195,60 Mio. Euro 2013 auf rund 300,00
Mio. Euro im Jahr 2014. Das eingeleitete
Wachstums- und Effizienzsteigerungsprogramm im Rahmen der „Strategie 2020“
sollte 2015 und den Folgejahren zu weiterem
profitablen Wachstum führen, womit eine
vollständige Rückzahlung der Anleihe ebenfalls gewährleistet sein sollte. Dabei strebt die
KION Group gemäß der Strategie 2020 bis
zu diesem Zeitpunkt die globale Marktführerschaft an. Die EBIT-Marge soll in Zukunft
auf über 10,0% gesteigert werden sowie
durch den gezielten Ausbau des Servicegeschäfts eine noch stabilere und wiederkehrende Umsatzbasis geschaffen werden.
Nach dem Rekordjahr 2014 rechnet der Vorstand für das angelaufene Geschäftsjahr 2015
mit einem leichten Umsatzanstieg. Während
in den kommenden Jahren die EBIT-Marge
sukzessive auf über 10,0% gesteigert werden
soll, sieht die Prognose für 2015, aufgrund
der anstehenden Maßnahmen im Rahmen
der Realisierung der Strategie 2020, eine bereinigte EBIT-Marge in Höhe des Niveaus
von 2014 vor. Der zum 31.12.2014 mit
+13,5% deutlich über dem Vorjahr liegende
Auftragsbestand in Höhe von 787,2 Mio.
Euro (VJ: 693,3 Mio. Euro) sowie der um
8,6% auf 4.88 Mrd. Euro 2014 gestiegene
Auftragseingang (VJ: 4.,49) und die leicht
verbesserten Konjunkturaussichten lassen unserer Einschätzung nach ebenfalls ein weiteres profitables Wachstum erwarten.
Tab. 1: Eckdaten zur KION Finance
S.A.-Anleihe
ISIN
XS0889217716
WKN
A1HF09
Volumen
450,00 Mio. Euro
Stückelung/
100.000,00 Euro
Mindestanlagevolumen
Laufzeit
15.02.2020,
Restlaufzeit: 4,92 Jahre
Kupon (Effektivzins) 6,75% (5,00%)
Anleihekurs
107,45%
Zahlung
Halbjährliche Zinszahlung
15. Februar, August
(seit 14.02.2013)
Rückzahlung
Equity Claw Back bis zu 40%
des Volumens zum 14.04.2016
Börsennotierung
Open Market Frankfurt
Rating
BB (S&P)
Quelle: Börse Frankfurt, GBC AG
12
BOND MAGAZINE FLASH | Ausgabe 82 | 25.03.2015 | www.fixed-income.org
INVESTMENT
Auf Grundlage der vorgelegten Zahlen für
das Geschäftsjahr 2014 erreicht die KION
Group sowohl auf Basis der unbereinigten als
auch unter Verwendung der um Akquisitionseffekte bereinigten operativen Kennzahlen sehr gute Zinsdeckungsgrade. Demnach
lagen 2014 der unbereinigte EBITDA-Zinsdeckungsgrad bei 8,04 und der unbereinigte
EBIT-Zinsdeckungsgrad bei 3,91. Werden
die Akquisitions- und Sondereffekte berücksichtigt, so ergeben sich noch höhere Werte
von 8,79 für den EBITDA-Zinsdeckungsgrad sowie 4,99 für den EBIT-Zinsdeckungsgrad. Unter Berücksichtigung der
bondspezifischen Kennzahlen erfüllt die
KION Group S.A. im Geschäftsjahr 2014
die Qualitätsvorgaben der GBC AG.
Tab. 2: Bondspezifische Kennzahlen
GJ 2012
GJ 2013
EBITDA-Interest Coverage
3,84
3,22
EBIT-Interest Coverage
2,31
1,70
3,17
2,48
Total Debt/EBITDA
Net Debt/EBITDA
2,56
2,17
Total Debt/EBITDA*
3,76
3,35
Net Debt/EBITDA*
3,14
3,04
Risk Bearing Capital
10,5%
26,7%
Total Debt/Capital
81,6%
52,2%
Risk Bearing Capital*
10,5%
26,7%
Total Debt/Capital*
84,0%
59,6%
* inklusive Pensions- und Leasingverpflichtungen | Quelle: KION Group S.A., GBC AG
Hinweis gemäß Finanzanalyseverordnung: Bei dem
analysierten Unternehmen sind die folgenden möglichen Interessenskonflikte gemäß Katalog möglicher
GJ 2014
8,04
3,91
2,38
2,24
3,37
3,23
26,9%
50,7%
26,9%
59,3%
Interessenkonflikte gegeben: Nr. (-). Ein Katalog möglicher Interessenskonflikte ist auf folgender Webseite
zu finden: www.gbc-ag.de/de/Offenlegung.htm
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INVESTMENT
Man on Convertibles
Wandelanleihen von Edelstahlproduzenten sind alles andere als rostig
Die Europäische Zentralbank hat kürzlich
– wie angekündigt – mit dem Kauf von
Staatsanleihen begonnen und wird bis mindestens September 2016 monatlich 60 Milliarden Euro in die Märkte pumpen. Erwartungsgemäß sind dadurch die Euro-Zinsen erneut gefallen und liegen nun auf einem rekordtiefen Niveau. Im Sog dieser
Entwicklung fiel die europäische Gemeinschaftswährung gegenüber dem US-Dollar
auf 1,1. Anfang Mai 2014 kostete der Euro
noch knapp 1,4 US-Dollar. Europas Börsen
konnten jedoch durch die freundlicheren
Exportbedingungen stark profitieren und
schossen auf neue Rekordniveaus hoch. So
konnte der MSCI Europe-Index seit Jahresbeginn um knapp 10,5% zulegen, der
beste Start ins Jahr seit über einer Dekade.
Der omson Reuters Convertibles Europe
stieg entsprechend um 6,8%.
Besonders positiv haben unter anderem die
Industrieunternehmen zu der Entwicklung
an den Aktienmärkten beigetragen. So
sorgte die Ankündigung der Europäischen
Kommission zur Einführung von Strafzöllen für Edelstahl aus China und Taiwan für
ein Kursfeuerwerk bei den Herstellern von
rostfreiem Stahl. Zu den Gewinnern gehören unter anderem das 1932 gegründete finnische Werkstoffunternehmen Outokumpu,
einer der weltweit größten Hersteller von
rostfreiem Stahl, sowie die in Luxemburg
ansässige niederländische Aperam. Beide
Stahlproduzenten konnten mit einem deutlichen Plus von 17,9% bzw. 9,5% aus dem
Tageshandel vom 6. März gehen. Unserer
Einschätzung nach könnten beide Unternehmen interessant sein, da sie aktuell nicht
nur Wandelanleihen ausstehend haben, sondern über 60% ihres Umsatzes im Euroraum erwirtschaften. Die finnische Outokumpu etwa ist erst vergangenen Monat am
Wandelanleihenmarkt aktiv geworden und
hat 215 Mio. Euro mit einer Laufzeit von 5
Jahren sowie einem halbjährlichen Kupon
von 3,25% aufgenommen. Aperam hat bereits Mitte 2014 eine Wandelanleihe emittiert, die einen halbjährlichen Zins in Höhe
von 0,6% zahlt und im Juli 2021 ausläuft.
Beide Papiere handeln bei 116,7% bzw.
114,5% und könnten aufgrund ihres Kreditprofils und der hohen Risikoprämien
eher für risikofreudige Anleger attraktiv sein.
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Fotolia.com
Zeitpunkt der Erscheinung der Publikation von einem oder mehreren Mitarbeitern der Redaktion und/oder Mitwirkenden gehalten werden.
Darüber hinaus können die Mitarbeiter der Redaktion und/oder Mitwirkende
einen Interessenkonflikt haben, da sie teilweise neben ihrer journalistischen/analytischen Tätigkeit auch anderen, unternehmensberatenden Tätigkeiten, u.a. im
Bereich der Fremd- und Eigenkapitalbeschaffung, nachgehen können. Die Institutional Investment Publishing GmbH hat hierfür interne Verhaltensregeln und
Compliance-Richtlinien erlassen.
Nachdruck: © 2014 Institutional Investment Publishing GmbH, Eschbach.
Alle Rechte vorbehalten. Nachdruck, Vervielfältigungen oder Verbreitung mittels elektronischer Medien sind grundsätzlich nicht gestattet. Ausnahmen nur
mit ausdrücklicher Genehmigung des Verlages.
Beide Wandelanleihen haben bereits viel
vom jüngsten Aktienaufschwung eingepreist
und weisen daher ein Delta im oberen ausgewogenen Bereich aus. Nichtsdestotrotz
wird der Wandler von Outokumpu vom
Markt eher günstig bewertet, im Gegensatz
zur Wandelanleihe von Aperam. Unserer
Ansicht nach stehen die Zeichen aktuell
aber gut, dass Edelstahlhersteller auch weiterhin von den freundlichen wirtschaftlichen und politischen Bedingungen im Euroraum profitieren werden.
Impressum
BOND MAGAZINE Flash 82, 25.03.2015
Verlag: Institutional Investment Publishing GmbH, Raiffeisenring 1,
76831 Eschbach, www.fixed-income.org, Tel: +49 (0) 63 45 / 959 46-51,
Fax: +49 (0) 63 45 / 959 46-52
Redaktion: Christian Schiffmacher (Chefredakteur), Robert Cleve, Stefan Scharff
Mitwirkung bei dieser Ausgabe: Cosmin Filker, Dominik Gerbing, Dr. Daniel
Hartmann
Interviewpartner: Dr. omas Bone-Winkel
Gestaltung/Layout: signalrot – grafik & kommunikations design, Stephan
Hörmann, 88677 Markdorf
Disclaimer Die Institutional Investment Publishing GmbH kann trotz sorgfältiger Auswahl und ständiger Überprüfung der recherchierten und durch die von
den jeweiligen Unternehmen zur Verfügung gestellten Daten keine Gewähr für
deren Richtigkeit übernehmen. Informationen zu einzelnen Unternehmen bzw.
Emissionen stellen keine Aufforderung zur Zeichnung und zum Kauf bzw. Verkauf von Wertpapieren dar. Eine Investitionsentscheidung sollte nicht auf Grundlage dieses Dokumentes und von Artikeln bzw. Interviews erfolgen.
Bildredaktion: Denny Guzman Gonzalez, Angelika Schiffmacher
Korrektorat: Anke Speringer
14
Wertpapiere von im BOND MAGAZINE, BONDBOOK/BOND YEARBOOK bzw. auf www.fixed-income.org genannten Unternehmen können zum
BOND MAGAZINE FLASH | Ausgabe 82 | 25.03.2015 | www.fixed-income.org
INVESTMENT
QE der EZB
Nutzlos und gefährlich
Text: Dr. Daniel Hartmann, Bantleon
nde des 20. Jahrhunderts bestand ein
breiter Konsens in der Geldpolitik:
Großvolumige Käufe von Staatsanleihen
sind tabu für Notenbanken. Schließlich hat
dies früher oder später immer zu Hyperinflation geführt. Genau deshalb findet sich
das Verbot der Staatsfinanzierung durch Notenbanken auch in vielen Verfassungen. Seit
der Lehman-Pleite ist aber nichts mehr wie
früher. Inflation gilt als passé und großvolumige Assetkaufprogramme von Zentralbanken – neudeutsch „Quantitative Easing“
– sind zum Standardinstrument der Geldpolitik avanciert. Viele sehen in QE sogar
den Schlüssel zur Überwindung der Finanzmarktkrise. Auch die EZB konnte letztendlich den Verlockungen der neuen Wunderwaffe nicht widerstehen – sie wird in den
nächsten 19 Monaten für mehr als 1.000
Mrd. Euro Wertpapiere kaufen. Der Löwenanteil entfällt auf Staatsanleihen.
ziehungsweise Großbritannien zu suchen.
Ins Blickfeld geraten dabei schnell die demografischen Unterschiede. So ist Japan seit
Jahren mit einer schrumpfenden und die
Eurozone mit einer stagnierenden Erwerbsbevölkerung konfrontiert. In den USA und
Großbritannien wächst die Erwerbsbevölkerung hingegen immer noch um knapp
1,0% p.a. Mit anderen Worten: Allein aufgrund der Demografie liegt das Potenzialwachstum in den USA und Großbritannien
um 1,0 bis 1,5 Prozentpunkte höher als in
Japan und der Eurozone. Die jüngsten
Wachstumserfolge der Angelsachsen sind
daher schnell entzaubert, wenn man statt
dem absoluten BIP-Wachstum das BIPWachstum pro Kopf heranzieht. Seit dem
Tiefpunkt 2009 weisen hier Deutschland
(9,3%) und Japan (8,5%) eine dynamischere Entwicklung auf als die USA (7,6%)
und Großbritannien (4,4%).
Befürworter von QE verweisen gerne auf die
USA und Großbritannien. Die Angelsachsen haben als erste entsprechende Programme lanciert (bereits 2008/2009) und
waren damit offensichtlich sehr erfolgreich.
Beide Länder haben sich recht schnell aus
der Rezession befreit und weisen seit 2010
durchschnittliche Wachstumsraten von
knapp (Großbritannien) oder mehr (USA)
als 2,0% p.a. auf, während die Eurozone
kaum über die Nulllinie kommt. Für das
Hinterherhinken der Währungsunion machen nicht wenige die anfangs zögerliche
Geldpolitik der EZB verantwortlich.
Der seit Jahren höhere Wachstumspfad in
den USA und Großbritannien lässt sich daher ganz einfach mit der Demografie erklären und hat mit der Geldpolitik nichts zu
tun. Mithin wäre die Konjunktur in den angelsächsischen Ländern vermutlich auch
ohne Assetkäufe der Notenbanken wieder
auf die Beine gekommen. Man sollte daher
auch in der Eurozone keine zu großen Hoffnungen in QE setzen. Der Wachstumsausblick für das laufende Jahr fällt zwar freundlich aus. Das Wertpapierkaufprogramm der
EZB ist dabei aber nur einer von vielen stimulierenden Faktoren – neben dem Ölpreisverfall, der Stabilisierung der Bankenbranche, der weniger restriktiven Fiskalpolitik, den Nachholeffekten, den rückläufigen Risikoprämien etc. Bereits 2016/2017,
wenn der zyklische Rückenwind nachlässt,
dürfte erneut Ernüchterung beim Wachstum einkehren. Denn das Potenzialwachstum in der Eurozone liegt derzeit aufgrund
der Demografie und des bestenfalls mäßigen Investitionsklimas bei maximal 1,0%.
Um auf einen höheren Wachstumspfad zu
gelangen, bleibt der Eurozone weiterhin
nichts anderes übrig, als auf Zuwanderung,
eine steigende Erwerbsquote und Strukturreformen zu setzen.
E
Aber stimmt das auch? Nicht ganz in das
Bild der QE-Enthusiasten passt die Entwicklung in Japan. Dort ist es mithilfe von
QE im Jahr 2013 zwar ebenfalls zu einer
Wachstumsbelebung gekommen, die ebbte
aber schnell wieder ab. Auch die Aufstockung des QE-Programms im Oktober
2014 hat bislang nicht den gewünschten Effekt gebracht.
Nicht zuletzt wegen der enttäuschten Hoffnungen in Japan lohnt es sich, nach anderen Gründen für die Wachstumsdifferenz
zwischen der Eurozone und den USA be-
Dr. Daniel Hartmann,
Senior Analyst Economics,
Bantleon
QE wird sich also im besten Fall langfristig
als nutzlos für die Eurozone erweisen. Zu
befürchten ist allerdings, dass man sich damit ganz neue Probleme einhandelt. So ist
das Assetkaufprogramm explizit auf kräftige
Steigerungen der Vermögenspreise ausgerichtet. Der Börsenboom seit Anfang Januar
dürfte in dieser Hinsicht lediglich einen
Vorgeschmack darstellen. Mithin ist im
kommenden Jahr folgendes Szenario wahrscheinlich: Die Aktienkurse werden sich in
ganz Europa auf Allzeithöchstständen befinden, während gleichzeitig die Risikoaufschläge auf ein Minimum abgeschmolzen
sind. Wenn in dieser Situation der konjunkturelle Schwung nachlässt, wovon wir
ausgehen, sind scharfe Einbrüche in allen
Marktsegmenten – mit Ausnahme der sicheren Häfen deutscher Bundesanleihen
und Schweizer Eidgenossen – vorprogrammiert. Als Folge droht die nächste Deflationswelle, die natürlich bekämpft werden
muss: mit einem „QE 2.0“ der EZB.
BOND MAGAZINE FLASH | Ausgabe 82 | 25.03.2015 | www.fixed-income.org
15
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